January 4, 2022

Futurologia

por Daniel Perdomo

De rituais ancestrais a horóscopos, de profissionais do mercado financeiro a meteorologistas, os seres humanos possuem histórica adoração em tentar prever o futuro. Essa reverência à futurologia pode ser proveniente da constante necessidade de estarmos no controle das situações.  


Nos primórdios da humanidade, os instintos preditivos eram utilizados como tentativa de controlar o ambiente visando à sobrevivência do grupo. Para isso, a nossa amígdala cerebral enviava constantes sinais de alerta contra possíveis obstáculos inesperados, sendo a estrutura responsável por detectar e gerar emoções (como o medo), reconhecer o perigo e coordenar nossas respostas às ameaças. Eram sensações de vida ou morte que por muitas vezes não se concretizavam da forma prevista e que geravam um intenso desgaste físico e emocional. 


Era possível que uma simples corrente de vento gerasse um grande sinal de alerta, enquanto a chegada de uma alcateia de hienas (que de fato seria um grande perigo) não fosse sequer notada.  


Atualmente não vivemos mais em grupos primitivos, apesar de percebermos comportamentos característicos desta época em nossa sociedade, e não necessitamos que a amígdala cerebral trabalhe da forma citada, em alerta máximo e provocando reações humanas acima da necessidade da nossa conjuntura social. Contudo, a nossa necessidade de controlar se mantém e, com a evolução dos códigos sociais, houve a diminuição do comportamento impulsivo e a gradativa inserção de arcabouços teóricos e técnicos, supostamente racionais, que explicariam (i) a alta probabilidade de que determinada situação ocorra e (ii) a nossa urgência de nos prepararmos antecipadamente.  


Trazendo para o nosso contexto, em todo final de ano recebemos as mesmas perguntas: 

Como a bolsa encerrará o ano que vem? 

Qual o valor para o dólar no ano que vem? 

Qual será o valor da Selic em 2024? 

E a resposta é sempre parecida, algo como: “não é possível definir em números exatos”. 

Assim como os sistemas primitivos de previsão, os modelos atuais também são falhos. Eles supervalorizam os efeitos imediatos de determinados acontecimentos sobre as variáveis conhecidas e negligenciam os efeitos adjacentes, já que as consequências de um ato possuem outras consequências, as consequências das consequências possuem ainda outras consequências... e assim por diante. 

Não podemos deixar de citar a probabilidade estatística de ocorrerem eventos totalmente inesperados que, de tão raros, ocasionam consequências imensuráveis como Nassim Taleb tão bem retratou em seus livros, notadamente o Cisne Negro.

A analogia do Cisne Negro de Taleb é realizada com a descoberta tardia, pelos europeus, da existência de cisnes de cor diferente do branco. O paralelo é traçado com eventos incertos, imprevisíveis, inesperados e que trazem consequências relevantes – sejam elas positivas ou negativas – como o ataque às Torres Gêmeas, o surgimento da internet, a pandemia de COVID-19...

Nassim Taleb argumenta que os Cisnes Negros na história são sempre acompanhados de tentativas de explicação racional de suas origens, na intenção de demonstrar que esses eventos imprevisíveis eram, em alguma medida, previsíveis. Se é ou não é possível prever esses acontecimentos, o fato é que os Cisnes Negros estão além das expectativas racionais e razoáveis, tendo em vista a história e as evidências científicas.   

Nassim Nicholas Taleb

escritor e pesquisador libanês, autor de livros relacionados à teoria da decisão, probabilidade e cálculo de riscos. Dentre eles, “Antifrágil: Coisas que se Beneficiam com o Caos” (2012) e “A Lógica do Cisne Negro”, (2007).

E como buscamos respostas para os investidores?

Praticando o pensamento de segundo nível. E para entendê-lo é importante conceituar os modelos de pensamento crítico segundo Howard Marks:

Em seu livro “O Mais Importante para o Investidor”, Marks explica que o pensamento de primeiro nível é simplista, superficial, e está ao alcance de praticamente todo mundo. 

De acordo com ele, tudo o que o pensador de primeiro nível precisa para investir é uma opinião sobre o futuro.

Exemplo: Com o COVID-19 não teremos inflação por um longo tempo já que as pessoas estão confinadas e não demandarão bens e serviços, derrubando os preços.


Diferentemente, o pensamento de segundo nível é mais profundo e mais complexo. Vários fatores são levados em consideração. Citando o autor, em tradução livre:

  • Qual é a gama de resultados futuros prováveis?
  • Qual resultado eu acho que ocorrerá?
  • Qual é a probabilidade de eu estar certo?
  • Qual é o consenso de mercado?
  • Como minha expectativa difere do consenso?
  • Qual seria o preço justo do ativo de acordo com o consenso de mercado? E com a minha visão?
  • O consenso incorpora nos ativos uma tendência de alta ou de baixa?
  • O que acontecerá com o preço do ativo se o consenso estiver certo? E se eu estiver certo?

Howard Stanley Marks

investidor e escritor americano, é cofundador e copresidente da Oaktree Capital Management, a maior gestora de títulos high yield do mundo.

É o pensamento de segundo nível que trará resultados consistentes ao longo do tempo. 

Exemplificando: no Brasil, o Relatório Focus é muito utilizado como balizador de expectativas e muitos investidores o utilizam como um guia único para investir. Ele é constituído a partir de projeções semanais compiladas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores do Banco Central. Os indicadores são datados da sexta-feira anterior à publicação a partir de informações repassadas pelos principais bancos, agentes econômicos e instituições financeiras.


Para refletirmos:

Focus de 31/12/2020

Fonte: bcb.gov.br/content/focus/focus/R20201231.pdf
Fonte: bcb.gov.br/content/focus/focus/R20201231.pdf

Para este grupo de investidores (que o utilizam como guia para investir), como é o pensamento de primeiro nível ao abrir o boletim?

“Se estou em dezembro/2020 e a média dos mais renomados economistas do Brasil indica que a Selic em dezembro/2022 estará em 4,5%, então eu posso investir em ativo com vencimento em dezembro/2022 remunerando 5,0% a.a. que estarei em situação favorável – ‘ganhando’ dinheiro - e superando a Selic”. 

Qual teria sido o resultado desse pensamento?

Focus de 24/12/2021

Fonte: bcb.gov.br/content/focus/focus/R20211224.pdf
Fonte: bcb.gov.br/content/focus/focus/R20211224.pdf

A Selic encerrou 2021 em 9,25% a.a. e o próprio Focus - que havia previsto a Selic em 4,5% a.a. para o encerramento de 2022 - ajustou a expectativa para 11,25% a.a. para o final do ano que vem. Portanto, os investidores que tomaram a decisão unicamente com base no relatório Focus no final do ano passado não tiveram ganhos substanciais e, a depender da estrutura de investimentos escolhida, incorreram em prejuízos.

Para efeitos ilustrativos, como pensamos o cenário prospectivo ainda em 2020? Resumidamente, e traçando um paralelo com o pensamento de segundo nível de Marks, analisamos o Relatório Focus da seguinte maneira:  

  • O que pensamos sobre o Relatório Focus?

Como as expectativas são ajustadas semanalmente, o Relatório não deve ser considerado um bom instrumento a ser utilizado para alocações de médio e longo prazo. Consideramos adequado apenas para verificarmos a rapidez e a intensidade de ajuste das expectativas do mercado, no curto prazo. 

  • Qual era a gama de resultados futuros prováveis para a Selic em 2022?

Em 2020, como a Selic estava nas mínimas históricas e houve forte implementação de políticas inflacionárias nas economias globais, somados a choques de oferta devido aos gargalos nas cadeias de suprimentos (inclusive no Brasil), acreditávamos que a Selic superaria fortemente o consenso do mercado (boletim Focus) para coibir a possível espiral inflacionária. Outro ponto: 2022 é ano de eleições, o que geraria ainda maior instabilidade nos juros prospectivos.

  • Qual resultado achamos que ocorreria?

A Selic teria que ultrapassar a taxa de juros neutra real do Brasil em espaço mais curto de tempo. O Banco Central trabalha a taxa de juros neutra em 3% acima da inflação. Logo, como acreditávamos em uma inflação acima do teto da meta do BC de 5,25% para 2021, a Selic poderia alcançar 9,0% a.a.

  • Qual era a probabilidade de estamos certos?

Matematicamente, é difícil de precisar. Contudo, pelos fatores citados acima, a probabilidade de a Selic subir era muito alta – e a assimetria seria fortemente positiva neste caso.
      

  • Qual era o consenso de mercado?

De acordo com o último Relatório Focus do ano de 2020, esperava-se a Selic em 4,5% a.a. ao final de 2022.

  • Como nossa expectativa se diferenciava do consenso?

Por termos estudado relações de causa e feito, provavelmente, diferentes das variáveis contempladas nos modelos básicos dos economistas que integram o Relatório Focus, e imaginado consequências que podem não ter sido precificadas nas expectativas, nossa visão era de uma Selic consideravelmente superior ao consenso.

  • O consenso incorporava, na Selic, uma tendência de alta ou de baixa?

Alta tímida: o consenso esperava uma leve alta na Selic (tendo em vista o baixo patamar), provavelmente por não esperar uma inflação persistente e acima do regime de metas de inflação do Banco Central. Acreditávamos que a alta na Selic poderia ser superior à indicada no Relatório Focus por termos considerado uma alta inflacionária mais persistente, levando o IPCA para patamares superiores ao esperado pelo mercado.

  • O que aconteceria com os portfólios se o consenso estivesse certo? E se nós estivéssemos no caminho correto?

Caso o consenso estivesse certo, o investidor que tivesse posicionado de acordo com ele teria percebido rentabilidade um pouco acima da Selic. Se estivéssemos certos (como a história provou), quem tivesse se posicionado contrário ao consenso teria ganhos muito acima da Selic projetada, permitindo o crescimento sustentável do portfólio em relação às rentabilidades mínimas praticadas pelo mercado (Selic efetiva).

  • Dentro dessa visão, qual seria a atitude com o portfólio?

- Promover diversificação.

- Implementar controle de risco.

- Não alocar todo o recurso em papéis de longo prazo (estabelecer um cronograma de liquidez: vencimentos escalonados no tempo).

- Não imobilizar grande parte dos ativos em papéis prefixados.

- Preferir papéis “IPCA + Prêmio” e pós-fixados.

Ponto importante, não somos profetas do acontecido: estudávamos as perspectivas de inflação desde a implementação dos estímulos em 2020 e citamos sobre possível alta dos juros e uma espiral inflacionária na Carta denominada Jabuticabas, publicada em 09/09/2020.


Acreditamos que existe apenas um tipo de controle absoluto: o que exercemos sobre a nossa individualidade e os nossos comportamentos. Podemos controlar (i) como respondemos aos outros e às situações que vivemos, (ii) as nossas emoções diante dos diferentes cenários que se sobrepõem ao longo do tempo, e (iii) os pensamentos e a forma como pensamos sobre diferentes assuntos. Assim, parte da nossa missão é ampliar a visão dos investidores que estão juntos conosco para que as decisões sejam as mais assertivas possíveis. Ganhos sustentáveis e superiores exigem pensamentos contraintuitivos.


Somos corresponsáveis pelo patrimônio dos nossos clientes e não o colocamos em risco de perdas irrecuperáveis caso as coisas não caminhem conforme o planejado – ou conforme “previsto”. Também não nos escondemos atrás de argumentos de autoridade ou pensamentos lógicos falaciosos para justificar alocações em desalinho. Disponibilizamos conhecimento para que os investidores façam parte da construção dos portfólios, mas não lhes terceirizamos culpa. Vemos a confiança dos investidores em nosso trabalho como um grande privilégio e temos ciência que todo privilégio exige responsabilidade.


Em 2021, cumprimos a nossa missão de preservar e construir patrimônios e temos certeza de que em 2022, com base nos nossos pilares (confiança, conhecimento e longo prazo), os resultados serão ainda mais consistentes.

Daniel Perdomo.

Economista pela PUC Minas, especialista em Finanças pela Fundação Dom Cabral, certificação em economia, contabilidade e análise de negócios HBS CORe pela Harvard Bussines School. Certified Financial Plannner CFP®, desde 2017. Possui 13 anos de experiência no mercado financeiro com passagens por Caixa Econômica Federal, JP Morgan Private e Banco do Brasil Private.